出品 | 枪弹财经

作家 | 张珏

裁剪 | 蛋总

好意思编 | 倩倩

审核 | 颂文

前不久的七夕佳节，一款被定位为“公共始创”的国产伟哥亮相阛阓，且单片售价进步60元，比经典的“小蓝片”——辉瑞万艾可更贵，顿然激勉外界温柔。

这款新伟哥来自于苏州旺山旺水生物医药股份有限公司（以下简称：旺山旺水），七夕今日其在苏州为这款新药——“昂伟达”举办了一场高调上市会。

就在昂伟达上市前一个月，旺山旺水从头向港交所递交了IPO恳求。最新败露的财务数据却线路了另一面：公司高度依赖的授权收入在2024年戛可是止，收入骤降九成，亏蚀和现款耗费加快。

且和阛阓上现在大都计议在、本身免疫疾病的翻新药企不同，旺山旺水有限的研发管线计议在抗病毒、神经精神与生殖健康三大标的。

这一切，使得这家翻新药企44.5亿元的估值显得有些不稳。

1、“国产最贵伟哥”上市

在国内阛阓上，这款现在最高价的国产“伟哥”昂伟达以自然产物淫羊藿黄酮为先导结构的全新PDE5扼制剂，研发历时十三年。

以5mg剂量为例，这款中药分子改良的翻新伟哥一盒2片售价为136元，单片售价进步60元，如故进步辉瑞原研药万艾可的主流阛阓价钱。

万艾可自1998年在好意思国获批、2000年进入中国以来，弥远是ED药物阛阓的代名词。它的作用机制是通过扼制磷酸二酯酶5（PDE5），增强一氧化氮—环磷酸鸟苷通路，从而改善阴茎海绵体血流，匡助患者竣事勃起。

其半衰期大要3至4小时，频频在口服30至60分钟后起效，合手续时刻为4至6小时，反作用主要进展为头痛、潮红、消化不良等，患者渊博能够耐受。

恰是凭借明确的疗效与先发上风，万艾可在公共得益了进步400亿好意思元的累计销售额，成为辉瑞最具记号性的重磅单品之一。

（图 / 摄图网，基于VRF合同）

昂伟达相通对准PDE5靶点，但化学结构源自淫羊藿黄酮，研发团队强调其遴选性和药代能源学本性有所改善。

临床数据骄贵其疗效显赫，能在30分钟内起效，半衰期长达8至11小时，是万艾可的两倍以上。

这一特质意味着患者用药隐敝时刻更长，减少了因药效不足而需要再次服药的可能。同期，讨论还标明，昂伟达可与乙醇同服。

而关于万艾可，大夫频频淡薄服药前后3-4小时内不要饮酒，以幸免削弱药效、重复反作用或增多心血管不适风险。

字据该昂伟达项策画临床讨论CRO公司博济医药展现的数据，昂伟达在反作用发生率上低于万艾可，尤其是头痛、胃部不适等常见不良响应显赫减少。

且适用东说念主群芜俚，老年东说念主、轻中度肝毁伤以及轻中重度肾毁伤患者等罕见东说念主群均可使用。但现在公开的临床数据有限，尚未有更多孤苦讨论加以考据。

这些改进不祥能够进步部分用户的接受度。不出丑出，昂伟达的定位简直是平直对标万艾可，从包装到阛阓宣传，都有营造“替代”的意味。

字据公开数据，寰宇40岁以上男性勃起功能破损的患病率进步40%，患者限度巨大，但药物浸透率不足5%，真确主动寻求调整的比例只须10%至15%。

可是，阛阓竞争已进入尖锐化。

2014年，白云山“金戈”上市，凭借比原研药低25%的价钱和强势的原土营销，连忙灵通局势并在2019年越过万艾可，成为国内阛阓的第一品牌。金戈累计销售额接近80亿元，历久保合手进步90%的毛利率。

但到了2024年，它的年收入初度出现下滑达10.34亿元（2023年为12.9亿元），销量也同比减少近20%。

白云山在财报中评释注解称，国内获批西地那非的厂家如故接近50家，竞争日益狠恶，末端价钱握住下探。王人鲁制药的仿制药降到了9.9元/片，原研万艾可促销时价钱跌至29.8元/片。

如今在医药电商平台上，30元以下的ED药无独有偶，价钱战愈演愈烈。在这么的配景下，昂伟达进步60元/片的订价就显得异常突兀。

据「枪弹财经」了解，关于大大都患者而言，ED药的有用性是购买有策画的第一考量，其次是价钱。在药效离别并不悬殊的情况下，患者的支付意愿或更多受价钱运转。

更而况，礼来的他达拉非（希爱力）早已凭借36小时的长效特质赢得阛阓招供，被称为“周末药丸”，而昂伟达的8至11小时合手续时刻，自然优于万艾可，却未能真确越过现存强人。

2021年年底，悦康药业的爱地那非成为首款国产ED翻新药，上市初期曾激勉温柔，但销售进展并未改写阛阓花式。如今昂伟达以高调姿态入局，是否能够脱颖而出值得合手续温柔。

2、从头递表，财务变化剧烈

「枪弹财经」督察到，昂伟达认真上市一个月前，旺山旺水从头向港交所递交了上市恳求，此前公司1月的首度递表如故失效，两版招股书财务数据变化显然。

2023年，旺山旺水的营收高达1.996亿元，但简直满盈来自于一笔单一的对外授权。与君实生物达成的VV116结合带来了1.84亿元的里程碑和转让付款，占全年收入的92%。

这笔一次性收益为财报增色不少，却并非可合手续的现款流起原。

VV116是一款核苷类抗病毒药物，在疫情本事被寄托厚望，成为旺山旺水账面上最亮眼的收入起原，但其贸易价值跟着疫情落潮而连忙消弱。

进入2024年，公司对外授权收入骤降97%，全年营收仅余1183万元，跌幅号称“断崖式”。

（图 / 摄图网，基于VRF合同）

2025年前四个月，公司收入小幅回升至1296万元，字据招股书败露，这一阶段的收入主要来自于一笔专利转让合同带来的1000万元，同期有少许CRO处事和药品销售收入进账，营收模式缺少接续性。

与此同期，公司收入十分计议。2023年、2024年和2025年前四个月，公司前五大客户的收入孝敬比例差别达到99.3%、86.6%和91.2%，其中2024年第一大客户孝敬进步60%的收入。

公司在成本端的支拨猛增。2025年前四个月，行政开支从2024年同期的2053万元飙升至5220万元，同比翻倍；销售用度也从116万元增多到366万元，同比增幅进步三倍。

旺山旺水在招股书中评释注解，这主要与2025年1月接收受终止股份霸术关连，导致薪酬开支大幅高涨，同期因新药上市而增多了销售团队的招聘及福利支拨。这些成分鼓舞了用度的快速彭胀，却未能在收入端体现出相应增长。

2023年，旺山旺水得益于VV116一次性授权收入，尚录得6427万元净利润。但到2024年，公司亏蚀高达2.18亿元，2025年更是仅前四个月亏蚀就已高达1.12亿元。

现在，旺山旺水如故从头回到典型生物科技公司的高过问、低收入、合手续亏蚀景色。

现款流数据则进一步印证了旺山旺水的脆弱处。2023年，公司计算动作现款流尚有3067万元净流入，但到了2024年便连忙转为净流出1.09亿元，骄贵主营业务难以自我造血。

能够保管账面现款的唯独起原是融资，2024年融资流入高达2.22亿元，2025年前四个月也依靠7153万元的融资续命。

公司现款及等价物因此在2024年移时升至1.21亿元，但到2025年4月底已骤降至7283万元，同比下跌40%。

此外，旺山旺水的流动比率从2023年底的0.6下跌至2024年底的0.5，到2025年4月底进一步下探至0.3，偿债才略显线路恶化迹象。

3、阛阓天花板不高，贸易化待考

尽管功绩低迷，旺山旺水在2024年C轮融资后仍获44.5亿元估值，背后的撑合手逻辑不祥来自对其研发管线的预期。

可是从败露的情况看，公司翻新管线布局其实较为单薄。

招股书败露，其管线散播计议在抗病毒、神经精神与生殖健康三大标的。从图表上看，除已上市的昂伟达和新冠药物VV116，其余姿色大多仍处于临床前或早期阶段，缺少短期变现才略。

比如针对呼吸说念合胞病毒（RSV）的VV261处在II期，最快也要到2025年后材干提交注册；用于抑郁症的LV232与VV147处在I期或临床注册阶段，距离贸易化尚远。全体来看，公司在研管线缺少能够撑合手历久增长的重磅家具。

（图 / 摄图网，基于VRF合同）

从阛阓空间来看，旺山旺水所遴选的赛说念天花板并不高。

字据灼识盘考数据，中国抗病毒药物阛阓2024年的限度为203亿元，瞻望到2035年增长至403亿元，年复合增速6.4%，增长较快。但旺山旺水的抗病毒家具缺少互异化上风，VV116除外的候选药物与同类企业比较并无显然壁垒。

神经精神界限的阛阓限度瞻望将从2024年的1039亿元扩大至2035年的1235亿元，但年复合增速仅1.6%，在翻新药板块中相对低迷。

生殖健康药物阛阓则从362亿元增长至422亿元，年复合增速仅1.4%。这意味着，尽管阛阓体量不小，但增速有限，尤其是精神和男科界限，本钱热度和行业温柔度远不足肿瘤、免疫等热点赛说念。

以ED阛阓为例，昂伟达的上市自然让公司在短期内赢得了较高温柔，但更深档次的挑战在于需求端。

多份看望骄贵，中国年青一代的性步履频率不才降。

此前，北京大学与复旦大学的团结讨论发现，95后东说念主群中仅有约50%保合手每周性生存；《中国青少年性健康论述》则指出，90后到95后群体中性步履频率下跌较为显然。

而据《2024年中国抗ED药物行业白皮书》，21至40岁的ED患者占比进步80%。

表面上最具消费后劲的群体，正在成为性步履频率下跌最显然的一代东说念主。这是导致ED阛阓景气度全体下跌的原因之一，也让新进入者很难通过节略的互异化药效就赢得显赫增量。

此外，中国ED药物最主要的销售阛阓是零卖末端，也便是实体药店以及医药电商，占比进步99%。

能否快速浸透药店渠说念、在互联网平台上竣事限度化销售，将平直决定昂伟达的放量空间。比较于跨国药企和传统原土强势玩家，旺山旺水在渠说念与营销上的才略尚未得到考据。

与动辄上百亿阛阓后劲的肿瘤和免疫界限比较，旺山旺水的管线更像是“奴婢阛阓风口”——从疫情岑岭期的新冠药，到如今话题度颇高的ED药，故事性强于细则性。

将来，旺山旺水的家具能否真确滚动为财报上踏实的收入与现款流，将是检会其估值合感性的要津。

*文中题图来自：摄图网，基于VRF合同。